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初學者交易策略

如何用期权捕捉黑天鹅行情?

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当你准备买入看涨期权时,你在想什么?

“若干倍的收益在期权市场并非罕见。因为期权在最后一天到期的时候,可能从虚值突然变成实值期权,此时可能翻很多倍。即便上市不久的上证50ETF期权,在过去2个月就曾发生过三四次百倍以上的变动。”赖明潭说,到期日前期权杠杆虽然很大,但这位出租车司机的高收益也有很大的运气成分,大部分情况下,这些权利金还是会“付诸东流”的。
韩冬也表示,捕捉“大机会”,需要具备两个条件。首先,对市场的理解是准确的,能判断到期日临近时有大幅波动。其次,快到期前,平值期权附近的虚值期权的时间价值低,而大幅波动很容易使其从虚值期权变成实值期权。
除了到期日临近时的高杠杆特性,“黑天鹅”事件也是期权爆发的潜在原因。例如,美国“9·11事件”发生之后,美股旋即崩盘。当时深度虚值的期权便出现几百倍的暴涨。此外,2008年金融风暴、近期的国际原油价格腰斩等事件,都曾促发对应的期权价值巨幅波动。 如何用期权捕捉黑天鹅行情?

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“乌龙指”事件:不宜守株待兔


潜在的“乌龙指”事件,也可能造成期权价格的巨幅波动。例如此前50ETF期权就出现两笔蹊跷交易,“上证50ETF购4月2400合约”和“上证50ETF购4月2450合约”被一笔打至0.001元,跌幅达99%。
相关信息还原了惊险一幕:2月11日13时3分10秒至12秒,中信证券对50ETF购4月2400合约申报12笔卖单,申报价格从0.001元到0.0014元(其中0.001元的卖单6笔),每笔10张,共120张,共成交100张。其中,90张成交价格在0.0988元与0.1024元之间,最后10张成交价格为0.001元,触发了熔断机制。
同一时间中信证券也对50ETF购4月2450合约以0.001元价格申报了11笔卖单,每笔10张,共110张,共成交80张。其中,76张成交价格在0.0798元与0.0828元之间,最后4张成交价格为0.001元,触发了熔断机制。
据测算,由于中信证券这两个合约大幅偏离理论价值的报单,交易对手的买单瞬间俘获了约1.3万元的浮盈。
对此,赖明潭表示,不论是程序交易还是人工交易,“乌龙指”事件都很难完全避免。不过,如果这个市场流动性越好,“乌龙指”事件的伤害就越小。“个人投资者很难捕捉期权市场的‘乌龙指’机会。
因为在期权市场有做市商制度,如果一家做市商出现‘乌龙指’报价,另一家做市商的系统很可能会快速侦测到价格异常,自动变成对手方,获得利益,机会也转瞬即逝。等到个人投资者看到异常情况时已经太晚了。除非‘乌龙指’的头寸很大,但这种概率很低。”
- END - 来源:中国证券报

那只用期权捕猎黑天鹅的“钻石”基金

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如何用期权捕捉黑天鹅行情?

⾦融市場交易的是預期。⼤部分時候,⼀個有效市場會很快 price in ⼀些⼀致性的市場預期。但當⼀些財經事件公佈結果,或者⼀些最新公佈的財經數據跟預期之間的偏差較⼤時,⾦融市場往往會產⽣較⼤的動盪。有了期權⼯具,如果善⽤之,這種時候往往藴藏着⼀些確定性的機會。

股票或期貨的多頭、空頭 payoff 圖都是直線型的。

期權有三要素:到期⽇、⾏權價和⽅向(call or put)。

跟股票、期貨的 payoff 圖不同,期權的 payoff圖則多數是曲線形的。因為,雖然期權的到期損益也是直線型的,但由於實際交易中投資者⼀般不會持有到期,多數都做盤中損益,所以期權交易的盤中損益圖⼀般是曲線型的,這點,很有意思也很奇妙。

如果⼀⽀股票現價是 100 元/股,未來⼀個⽉我看多它漲到105元/股,那麼我就可以選擇交易它的期權(long call、1 ⽉期、執⾏價105、期權費假定為2元)。這樣,我預測正確時,通過交易期權long call,我可以獲利;如果我的預判失誤,股價不漲反跌,那麼我的損失也就是期權費 2 塊。

也就是説,相較於買正股⽽⾔,買期權的⻛險暴露是較⼩的。在這個例⼦中,如果我選擇買正股來賺取這⽀股票 20%的波段收益的話,我需要花 100 元買⼊⼀股正股,我的⻛險暴露是 100 元,也就是説,這 100 元都是暴露在市場⻛險之中的,雖然有股價上漲⽽盈利20、30%的可能,但是也有因為股價下跌⽽引起損失 20、30%的⻛險,如果⼊場就遇到股災可能還會損失更多;⽽期權 long call 的操作的時候,我的⻛險暴露只有 2 元錢,股價上漲我可獲利,如果股價下跌,我的損失最多也就是 2 元期權費,另外的 98 元還是放在我的賬户⾥⾯⾮常安全。

當然,有⼀利也有⼀弊。⽐如買⼊期權這種操作,跟買⼊正股⽐起來,也會有時間價值損失和 Vega 損失。重要的是我們可以多⼀種選擇,⾯對不同的⾏情有不同的交易,讓⾃⼰的交易有更⼤的⾃由度。很多時候當我們強⼒看好或看空某段⾏情時,往往希望加槓桿獲取⾼倍收益,但加槓桿是有⻛險的,控制不好還容易讓⾃⼰原有的豐厚浮盈虧掉,甚⾄損失巨⼤,就像2016年雙⼗⼀那天內盤商品市場的⾏情⼀樣。這個時候,期權的好處就體現出來了。它是⾃帶 槓桿的,其槓桿⽐例也是可以選擇的;⽽且,它可以放⼤收益的槓桿,但不會放⼤⻛險的敞⼝,這是⾮常可貴的⼀種性質。

⽐如,當我們強⼒看好某⾏情時,可以買⼊更虛值的期權。⼀般,根據經驗,假設你看好⾏情⽬標位到 120 或 130,那麼你就可以買⼊⾏權價在 120 或 130 的期權,也就是説⾏權價基本和你預期的⾏情⽬標位是⼀致的,因為平值期權的Gamma 是最⼤的,這時你最容易獲得最⼤的收益槓桿倍數。同樣的道理,強⼒看空的話,就可以買⼊put。

⽐如下圖中我們可以看到,2015 年股災時,50ETF 期權的put 可以有上百倍甚⾄上萬倍的漲幅。

有些時候,當我們不明晰市場⽅向,但預判市場會波動時,我們就可以通過兩頭下注、做多波動率的⽅式來操作。⽐如,買⼊⼀個 call、買⼊⼀個 put,獲取標的波動的收益,但這種持有期⼀般不適合持有太久,因為它的 Theta 和 Vega 敞⼝是很⼤的,時間價值損耗和隱含波動率下降對淨值的傷害是很快的。這種適合市場恐慌情緒起來或市場⾼亢時候,你認為市場會波動時來持有。

匯率跳貶⼀周後⼤盤開始下跌,我當時認為市場接下來不會平靜,或者繼續下⾏或者出現反彈,於是我就趁 IV(隱含波動率)還不太⾼的時候佈局了⼀些做多波動率的組合(long strangle and ratio spread)。

因為當時對⼈⺠幣匯率研究較多,我認為⼈⺠幣貶值應該會帶來資⾦外流,從⽽對股市產⽣衝擊,所以做多波動率的時候,在 Delta 這塊配了⽐較多的 put,結果沒想到後⾯ 24-26 號⼤盤都是暴跌,⽽且期權的收益率會那麼驚⼈,兩個⾃營賬户都是兩個交易⽇整體淨值翻番,⽽且,當時的保證⾦倉位只有 20%-30%,倉位並不⾼。後來,波動率平靜下來後,我⼜賣了⼀陣波動率。此處暫按不表。

後來發現在 A 股有個類似做多波動率的策略是⽐較有效的,實戰中我也在⽤,這⾥也跟⼤家分享⼀下。即,當 50ETF 開盤出現跳空(上漲或下跌)>=1%時,我就認為市場是不平靜的(因為 50 指數多為⼤盤股,⽐較穩定),⼀定會有事情發⽣,雖然我也不知道會漲還是跌,但我認為市場不平靜,當天⼤概率會動盪。

⽐如 50ETF 開盤出現跳空下跌 1%或 1.5%,⼀般開盤 5 分鐘左右,我就會佈局⼀個做多波動率的組合,當 IV 不太⾼的時候,long strangle,買⼊⼀個Call,買⼊⼀個 put。

外盤是全球市場,更有效,⼀旦某些財經事件發⽣,很快就會 price in 其影響,市場往往短期就出現較⼤波動,從⽽出現⼀些⾼確定的期權交易機會。

2016年上半年時,⼀位 IT ⾏業的朋友跟我討論微軟會收購誰,他認為有可能是LinkedIn,也有可能是另⼀家公司。我當時建議,如果你覺得有可能是LinkedIn 的話,就可以埋伏⼀些它的遠期 call 啊,倉位按照你能接受的損失來下就好。朋友聽了我的建議,默默買了⼀些call。6⽉13號,微軟宣佈收購LinkedIn。LinkedIn 正股漲了46.64%,漲幅最⼤的 call 當天漲了2000 多倍。我朋友因為埋伏了⼀段時間,有⼀些時間損耗,但也賺了10 倍,他⾮常開⼼。我⾃⼰是⾮常可惜啊,⾃⼰沒買,錯失了⼀個實現⼩⽬標的機會。

公投結果出來後,⼏乎所有的⾦融品種都劇烈波動,我也是收穫頗豐。Long strangle 組合當時最⾼浮盈都達到 8、9 倍。但因為我當時做的是交易所的電⼦盤,流動性不是太好,我從⾼點開始平,平掉所有倉位後,整體的真實收益是 447%多。

运用期权策略应对金融市场“黑天鹅”事件

策略分析
2018年2月5日至2月9日的这一周对于全球投资者而言无疑是一场噩梦。这一周国际性金融资产价格暴跌,是一次典型的“黑天鹅”事件。在短短一周内,刚创下新高的恒生指数累计下跌9.49%,创下2008年10月以来的最大单周跌幅。
而这一切的源头,一方面是今年以来不断攀升的资产泡沫风险,另一方面是最先启动下跌的美股。截至2月9日晚,道琼斯指数在短短4个交易日累计下跌6.51%,标普500指数累计下跌6.56%,纳斯达克指数累计下跌6.41%。同时道琼斯指数刷新了10年来的单日下跌纪录,一周之内曾两次重挫超过1000点,导致全球金融市场陷入振荡和恐慌。
VIX指数由标普500指数成分股的期权隐含波动率加权计算而成,被广泛用来作为衡量市场风险和投资者恐慌度的指标。近一段时间,VIX指数一直在9%—17%区间波动,然而就在2月5日至2月9日,VIX指数久违地飙升至30%以上。
由于VIX指数一直在历史低位波动,做空美股波动率成为市场的一个主要投资策略,包括股票多头的基金会进行的卖出看跌期权以及对冲基金选择的卖出跨式期权,做空美股波动率的简便性以及持续稳定的收益,使其一度成为最受欢迎的投资策略。

图为标普500指数走势
然而在2月6日美国市场大跌后,常被用来做空VIX指数的交易工具XIV ETN(交易所交易单据)随着美股崩盘和市场波动率飙升,暴跌87%,同时多只以做空VIX指数为核心的XIV相关基金净值也暴跌90%以上。

图为恒生指数走势
伴随着恐慌推动隐含波动率暴涨,让做空波动率的投资者一夜之间损失了过去两年累积的财富,多只XIV相关基金净值回到了2016年年初的水平,同时也让买入VIX相关产品的市场波动率的看多者收益颇丰。从此次事件中我们可以验证捕捉“黑天鹅”事件的策略,即通过买入期权来做多波动率,以求获得尾部风险事件发生时候的丰厚收益。
实际上,《黑天鹅》一书的作者纳西姆·尼古拉斯·塔勒布就曾经使用这个策略,通过不断地买入虚值期权,等待“如何用期权捕捉黑天鹅行情? 黑天鹅”事件的到来,也最终获得了巨额的收益。

图为2月6日恒生指数成交额大幅上升
考虑到等待和捕捉“黑天鹅”过程中的回撤显著,我们认为这种“守株待兔”式的策略更适合风险偏好高、回撤容忍程度更高的投资者作为一个长期投资策略使用。下文将展开讨论这个投资策略的利弊,并从个人投资者的角度,比较此策略与其他个人投资者常用的长期投资策略之间的优劣。
实际应用
捕捉“黑天鹅”事件期权策略的核心思想是把投资的重点放在持续地买入虚值期权,等待波动率突发性上涨的事件的发生,从中获取超额收益。
为了有更好的参照和对比,本文选择了定期增加投资资金买入虚值看涨期权的投资策略,同时,选择较为常见的定投上证50ETF,也就是50ETF期权标的本身的投资策略作为参照对象,进行分析和讨论。
定投50ETF策略
定投策略向来是一般个人投资者的常用投资策略,具有定期投资、积少成多、不用考虑投资时点、平均投资、分散风险等显著优点,一直以来广受一般个人投资者喜爱。
50ETF作为国内首只ETF基金,其跟踪的上证50指数以市场规模大、流动性好的最具代表性的50只股票组成样本股构成,以综合反映上海证券市场最具市场影响力的一批优质大盘企业的整体状况。该指数具有市场代表性好、成分股流动性高、指数稳定性强等显著优点,非常适合作为定投策略的投资标的。
下面统计了2015年2月9日至2018年2月9日定投50ETF累积策略表现,统计假设投资者每月月初投入1000元用于策略投资,根据以下规则进行投资:每月月初第一个交易日增加1000元投资资金,投资期间不赎回不撤资;根据剩余投资资金,尽可能多地买入50ETF份额并持有。
根据上述策略统计期内投资收益情况如下图所示:
在统计期间,投资者共累计投入投资额37000元,期末持有投资市值共计43762元,净收益6762元,收益率为18.28%。可以看到,由于是定投策略,实际调整后的净值曲线和50ETF历史走势高度重合,并没有显著的超额收益。

图为50ETF定投收益状况
定投虚值看涨期权策略
考虑到实际一般个人投资者的现金流情况和理财规划,此处考虑将买入看涨期权策略设计为定投形式,即投资者每月或按一定时长投资等额或不等额资金到买入期权的投资策略。具体投资策略如下:每月月初第一个交易日增加1000元投资资金,投资期间不赎回不撤资;根据剩余投资资金,每天尽可能多地买入50ETF虚值看涨期权,并持有到期;期权选择剩余交易天数大于10天的最近月期权作为投资对象,买入delta小于0.3的虚值期权。若同时有多个看涨期权满足以上条件,则平均买入每个期权;若当前没有符合条件的看涨期权,则空仓。
根据上述策略统计期内投资收益情况如下图所示:

图为虚值看涨期权定投收益状况
如图所示,在统计期间,投资者共累计投入投资额37000元,期末持有投资市值共计53055元,净收益16055元,收益率为43.40%。
可以看到,由于买权的亏损更多是在时间价值,而每天损失的时间价值是相对稳定的,故在2016年至2017年期间,由于市场处于低波动状态,买权策略一直没有明显的盈利。但由于时间价值的流逝相对稳定,可以观察到这段时间的整体投资资产走势是相对稳定的。
而在2017年年中开始的牛市中,定投虚值看涨期权的收益明显上升,特别是今年年初的一段急速上涨,更加给投资者带来了丰厚的回报。而这样的收益曲线,非常符合捕捉“黑天鹅”事件的策略理念。
在2月的大跌中,投资组合并没有面临太大的回撤。这是因为近段时间的大跌导致市场投资者的恐慌心理再次浮现,从而推动期权的隐含波动率的整体飙升。由于持有看涨期权,作为买方有正的vega敞口,因此在隐含波动率飙升的情况之下,vega敞口的收益很好地对冲了delta敞口的亏损,实现了在暴跌之下对投资组合的保护。

图为定投50ETF总资产和虚值看涨期权总资产对比
如上图所示,定投虚值看涨期权的策略虽然要面对长时间的回撤,但在行情到来的时候,获得的整体回报是远高于直接投资标的的同类型策略,同时整体风险可控,适合追求更高收益但是没有太多时间进行投研的一般个人投资者。
小结
根据前文所述,定投虚值看涨期权和定投其标的50ETF相比有以下的优点:
一是整体而言,相较于定投50ETF有更高的投资收益。其中由于看涨期权自带部分delta敞口,故投资收益和50ETF自身行情具有相关性,同时也具备了可比性。
二是由于投资虚值的看涨期权,其delta敞口相对偏小,故在下跌的趋势中,相对的亏损会有所减少。
三是delta以外的主要的期权收益源为vega敞口,在暴涨暴跌中,vega敞口都能捕捉到“黑天鹅”事件的波动率收益。特别是在暴跌的行情中,恐慌的行情会进一步推高期权的隐含波动率,vega敞口的收益能为delta敞口的亏损提供缓冲,从而减少在暴跌行情中的回撤幅度。
当然这样的投资策略也有相对明显的缺点:
一是由于市场长时间处于低波动时期,特别过去两年50ETF的波动率一直不高,即使上涨也只是缓慢的上涨,并没有伴随波动率的上涨,这样的行情会为期权的买方不断地带来时间价值上的亏损。
二是坚持这样的投资策略需要忍受长时间的回撤,同时需要投资者对“黑天鹅”事件发生的可能性持有信心。
三是这样的投资策略更需要对宏观经济情况有整体判断,毕竟在宏观经济存在拐点的时候,才更有可能有大波动率行情发生。然而这样的预判对于一般个人投资者而言困难不小,还不如定投式的策略简单有效。
综上所述,定投虚值期权的投资策略能在极端的行情下获得超额风险收益,捕捉到“黑天鹅”的行情,无论是暴涨还是暴跌的行情,都能有远优于投资标的的投资收益。然而,这样的投资策略需要面对长时间的回撤,对投资者投资规则的坚定执行将会是一个考验。同时鉴于盈亏同源,买入虚值期权的投资策略获得更高收益的时候,也会面临更高的风险,而这个风险更多并非标的行情的风险,而是隐含波动率长期处于低波动率区间的时间损耗风险。